战略决定排名：蔚小理财报季重排座次

过去一年对蔚小理来说是尤为关键的一年。用一句互联网行业的黑话：2021 年，蔚小理算是跨过了「0 到 1」这道大坎。

近日，蔚小理陆续公布了 2021 年的财报数据。最关键的交付量，蔚小理齐头并进，都超过了 9 万辆，同比增速超过一倍。其中，小鹏在下半年发力，以 9.82 万辆的成绩位居首位，同比增速达到了 263%。蔚来虽然增速放缓，但还是以 9.14 万辆的交付量守住第二位。理想则以 9.05 万辆，位居第三。

不仅交付的「量」有了显著提升，生产运营的「质」也明显改善。从毛利率看，走中高端路线的蔚来和理想，汽车销售毛利率都超过 20%，甚至在法拉利（18%）、保时捷（16%）等传统豪华车企之上；定位稍低的小鹏汽车，毛利率也有 11.5%，比 2020 年大幅改善了八个百分点。

制图：极客公园

但分别看蔚小理各自的表现，2021 年他们在不同的数据维度上，排名也出现了变化。从市值来看，蔚来>理想>小鹏；从交付量上来看，小鹏>蔚来>理想；从营收上来看，蔚来>理想>小鹏；从亏损情况来看，理想>蔚来>小鹏……叫了几年的「蔚小理」，似乎已经不能完全代表他们的排位。

特别值得一提的是，今天蔚小理的财务数据，非常接近 2017 年的特斯拉。当时特斯拉全球的销量是 10.32 万辆，仅仅比 2021 年的蔚小理高出一点；毛利率方面，当时特斯拉的汽车业务是 23%，也只比理想和蔚来高出不到两个百分点。

还有就是在二级市场的表现。作为全球电动车的龙头，特斯拉在 2017 年进入估值重塑阶段，市场对 Model 3 充满期待，市值在 436 亿美元到 806 亿美元之间；蔚来 2021 年的股价在 27.52 美元到 66.99 美元之间，估值则在 466 亿美元到 1133 亿之间。小鹏和理想紧随其后，市值在 160 亿美元到 500 亿美元波动。

01 蔚来：接受服务用户的代价

2021 年，对于蔚来，是充满挑战的一年。从数据上看，蔚来汽车累计交付 9.14 万辆，同比增长 109%，看起来表现还是不错。不过，与小鹏、理想相比，蔚来的交付增速是最低的。根据财报，小鹏和理想 2021 年的同比增速达到 263% 和 177.4%。

不仅如此，蔚来增速甚至低于全国平均水平。根据汽车工业协会的数据，2021 年，中国新能源乘用车销量达到了 333.4 万辆，同比增长 120.6%。

特别是 2021 年第四季度，蔚来增速放缓最为明显。蔚来汽车在 Q4 交付 2.5 万辆，同比增长 44.3%，环比增长仅有 2.4%；相比之下，小鹏汽车和理想共交付 4.18 万辆和 3.52 万辆，同比增长 222% 和 143.5%，环比增速也达到 63% 和 40.2%。

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对此，蔚来的解释是，「面临诸多挑战，尤其是供应链波动」。从 2020 年开始的电池、芯片短缺，确实影响了全球汽车的销量。不过，这是所有车企面临的外部大环境，并不只有蔚来一家。仅仅用外部环境的变化，解释增速放缓的原因，并不让人信服。

目前，业内有声音认为，蔚来目前面临的挑战，主要是推出新车的节奏被打乱。早期，蔚来曾经立下过「一年一款新车」的 flag。在 2018 年 6 月和 2019 年 6 月，蔚来相继开始交付 ES8、ES6，随后的计划应该是 2020 年推出基于新平台的 ET7。

但 2019 年，蔚来遭遇「生死危机」，李斌也被媒体评为当年「最惨的男人」。无奈之下，蔚来暂停推出 ET7 的计划，转而在 2020 年 9 月，推出了原平台上开发的 EC6。虽然在细节上做了很多个性化的改变，但 EC6 本质上是 ES6 的轿跑车型。从数据上来看，EC6 对蔚来销量的支撑力不够。2021 年，EC6 的交付仅有 2.9 万辆，占总销量的 32%；主力车型依旧是 ES6（交付 4.1 万辆），在总销量中的占比为 45%。

随后的 2021 年，蔚来更是没有任何新车交付。反观小鹏和理想，则利用新车和改款，销量突飞猛进。除了 P7，小鹏在 2021 年推出的 P5，成为全球首款搭载激光雷达的量产车型。随后改款的 G3i，也于 7 月开始交付；「爆款」车型理想 ONE，在 2021 年 5 月进行中期改款。这导致蔚来在硬件和软件上，曾经的优势都被大幅削弱。

蔚来的这种表现，进入 2022 年依然没有改观。一季度，蔚来累计交付量达到了 2.58 万辆，同比增长仅有 28.5%；小鹏和理想交付量达到了 3.46 万辆和 3.17 万 辆，同比增长 159% 和 152.1%。蔚来与领先者的差距正在被拉大。

好消息是，蔚来将在今年密集交付三款新车。ET7、ET5、ES7。同时，5 月下旬，蔚来将发布 2022 款 ES8、ES6 和 EC6，对智能硬件进行升级，包括 8155 芯片、360 环视摄像头以及 5G 模块等，性能将大幅提升。蔚来这几款新车寄予厚望。

虽然在交付量方面，蔚来已经被小鹏超越，但得益于销量的提升，蔚来的毛利率明显改善。财报显示，2021 年，蔚来的汽车毛利率为 20.1%，同比去年提升了 8 个百分点，已经接近三家中表现最好的理想（20.6%）。目前，汽车行业的标杆是特斯拉，汽车毛利率能达到 29.3%。

不过，有一个值得注意的细节，就是蔚来的汽车毛利率（20.1%）高于总体毛利率（18.9%），但理想和小鹏却恰好相反。以汽车毛利率接近的理想举例，蔚来和理想总毛利率分别是 18.9% 和 21.3%，差距达到了 2.4 个百分点，但汽车毛利率仅相差 0.5 个百分点。

中间发生了什么？这主要是跟其他收入和服务相关。如果把蔚小理的总收入拆解一下，大致可以分为整车销售收入和其他销售和服务收入。其中，蔚来的其他销售和服务收入达到了 29.7 亿元，远高于理想（8.8 亿元）和小鹏（9.5 亿元），有近 20 亿元的差距。

但在毛利率方面，蔚来反而是最低的。2021 年，蔚来的其他销售和服务成本达到了 27.98 亿元，毛利率仅有 5.7%。特别是第四季度，其他销售和服务的毛利率是-32.5%。这严重拖累蔚来汽车的毛利率表现；相比之下，2021 年，理想和小鹏的其他销售和服务毛利率为 44% 和 33%。

对此，蔚来方面解释称，2021 年他们加速了换电网络的布局，更多的换电站可以更好的服务用户，但相较 2020 年 Q3，运营成本也有所增加。布局换电站是蔚来运营策略的重要一环，这对蔚来品牌、销售和用户体验都有着长期价值，但相应增加运营成本，也是蔚来为此付出的「代价」。

财报显示，截至 2021 年年底，蔚来在中国 183 个城市的市区及高速路部署了 777 座换电站，相比 2020 年增加了近 600 座。其中，2021 年 4 月开始，蔚来开始部署第二代换电站，可将换电时间缩短至三分钟以内。

02 小鹏：用金钱，换时间

相比蔚来的放缓，小鹏则在天平的另一端，表现则可以用「增长可观」来形容。

得益于 P7 的强势表现，小鹏交付量实现了 263% 的大幅跨越，实现了交付量和增长率的「双第一」；营收方面，2021 年小鹏汽车为 209.88 亿元，同比上升 259%，落后于蔚来（361 亿元）和理想（270 亿元），这主要是因为单车售价较低。

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进入 2022 年，小鹏的势头依旧很强。一季度，小鹏的交付量达到了 3.46 万辆，同比增长 159%，与理想（152.1%）相近，大幅高于蔚来。

虽然小鹏交付量最多，但亏损得也是最多。2021 年，小鹏汽车净亏损额为 48.63 亿元，同比增长 78%；非 GAAP 净亏损是 44.83 亿元，2020 年则是 29.92 亿元；相比之下，蔚来则在 2021 年净亏损 40.17 亿元，同比下降 24.3%。非 GAAP 净亏损 30.06 亿元，同比下滑 41.2%。不过，这还是大幅低于 2017 年的特斯拉（亏损 19.6 亿美元，约合 124.7 亿元）。

亏损幅度扩大，主要跟小鹏的激进策略有关。财报显示，小鹏汽车 2021 年费用总计为 94.19 亿元，同比增长 102.7%。其中，研发费用达 41.14 亿元，同比增长 138.4%，占总收入比例为 19.6%，高于蔚来（12.7%）和理想（12.2%）；销售、一般及行政开支为 53.05 亿元，同比上升 81.7%，占总收入比例为 25.3%，也高于蔚来的 19% 和理想的 12.93%。

对此，小鹏方面解释称，研发费用增长主要是，由于研发人员增加导致薪酬增加，以及与开发新车型以支持未来增长有关的开支增加所致；销售、一般及行政开支增长，则主要是由于营销、促销和广告费用增加，以及销售网络和相关人员成本的扩大、特许经营店佣金的提升所致。

财报显示，截止 2021 年底，蔚小理分别拥有零售中心数量分别是 358 家、357 家和 206 家。从数据上来看，小鹏已经与蔚来接近，超出理想 150 家左右。目前，蔚小理的渠道布局下沉到三四线城市，即将进入一个瓶颈期，接下来各家需要通过新产品来推动销量提升。

同时，这里可以关注单店年平均销量，它是衡量渠道效率的一个重要指标，一般是用年交付量/门店数量。虽然目前蔚小理的销售网络是在不断扩张中，精准的单店年平均销量很难估算。但粗略估算下来，蔚来的单店年平均销量是 255 辆，小鹏为 274 辆，理想则是 439 辆。目前特斯拉已经能达到 1100 辆，这也意味着蔚小理还有相当大的成长空间。

一位业内人士曾告诉「极客公园」，新造车还处于初始阶段，在保证现金流安全的情况下，短期的亏损并不重要，重要的是资金使用的效率。目前来看，蔚小理似乎也并不太缺钱。财报显示，在现金及现金等价物（不含受限制现金）方面，理想以 278.5 亿元排名第一，蔚来以 153.34 亿元排名第二，小鹏以 110.25 亿元排名第三。它们要做的就是把在技术和渠道上的投入，转化为更好的销量和用户体验。

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同时，在小鹏的各项指标中，还有一项非常值得关注的数据，就是毛利率。财报显示，小鹏从 2020 的 3.5%，提升到 2021 年的 11.5%，跟蔚来一样上涨了 8 个百分点，进步明显。小鹏表示，这主要是是由于材料成本下降、产品组合变佳及规模经济带动生产效率所致。

不过，小鹏与理想（20.6）和蔚来（20.1%）相比，还是有一定差距，仅仅相当于蔚来 2020 年的水准（12.7%），低于理想 2020 年的 16.4%。

这很大程度上跟小鹏当前的产品结构有关。从产品价格区间上来看，小鹏三家中最希望实现销量突破的品牌。小鹏产品主打的是 15 万到 30 万市场，蔚来的产品则在 35 万到 60 万的价格区间，理想产品位于 30 万到 40 万之间。一般来讲，较低的产品定位，虽然意味着用户群体更大，但毛利率也相对较低。

所以，尽快提升毛利率，将是小鹏接下来工作的重点。何小鹏表示，实现整体毛利率的提升不能只靠单个产品爆发的运气，更重要的是系统平台化，这将推动小鹏「在动力系统、制造工艺和 BOM 成本体系的变革。新车型的毛利率，包括 G9，以及公司整体的毛利率将会结构性改善。」

这也被解读成小鹏在蔚小理中最先提价的原因之一。面对动力电池原材料价格的上涨，3 月 18 日，小鹏汽车官方宣布涨价，不同车型价格上调幅度为 1.01 万-2 万元不等。紧随其后，3 月 23 日，理想汽车官方微博宣布，理想 ONE 车型售价将上调 1.18 万元，调整后最新售价为 34.98 万元。

从中长期来看，「小鹏汽车的目标是，将公司整体的毛利率提升到 25% 以上。并且在规模效应和经营杠杆的帮助下，各项费用率将会持续下降。」有特斯拉（2021 年总体毛利率 25.3%）在前，随着更高的销量和产品定价，小鹏汽车达成目标还是很有希望。

03 理想：求稳得稳

在蔚小理三家中，理想以极高的经营效率，让人印象深刻。2021 年，理想依然保持了类似的表现。

从交付量上来看，2021 年理想仅靠一款车，就实现 9.05 万辆的交付量，同比增长 177%，位列新势力第三位。虽然排名相较 2020 年下滑一位，但理想与第一名（小鹏 9.81 万辆）差距却缩小了，2021 年只与小鹏只相差 0.77 万辆。2020 年，理想与当时第一（蔚来交付 4.37 辆）相差 1.12 万辆。在汽车毛利率方面，理想更是全年保持在 20% 以上，非常健康。

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在亏损方面，理想依旧是蔚小理中最少的，只有 3.2 亿元，特别是四季度更是实现正向盈利。财报数据显示，理想四季度营收为 106.2 亿元，同比增长 156%；净利润为 2.96 亿元，同比增长 175%。相比之下，蔚来和小鹏亏损都超过 40 亿元，分别达到 40.2 亿元和 48.6 亿元。

这也是造车新势力，首次实现单季盈利。从 2019 年 11 月，开始交付新车，到 2021 年四季度就实现盈利，理想仅用了两年时间。

这个速度，甚至比特斯拉都要快。公开资料显示，特斯拉在 2008 年生产了第一台 Roadstar 跑车，但直到 2013 年才第一次实现了季度盈利。数据显示，2013 年一季度，特斯拉交付 4900 辆 Model S，营收达到 5.62 亿美元，同比增长 83%，盈利为 1120 万美元。

理想是怎么做到的呢？除了更高的毛利率，还因为运营费用更少。从 2018 年到 2021 年，理想汽车的运营费用总计为 119.86 亿元。相比之下，蔚来和小鹏四年间的费用高达 361.1 亿元和 189.9 亿元，是理想的 3 倍和 1.6 倍。其中，2021 年，蔚来和小鹏费用分别是 114.7 亿元和 94.2 亿元，远高于理想的 67.8 亿元。

从费用率上来看，2021 年理想汽车的费用率仅为 25.4%，低于小鹏（44.8%）和蔚来（31.7%）。李斌曾在电话会议上介绍，蔚来在 2021 年的财务战略，是毛利能覆盖销售和管理费用。也就是说，蔚来的亏损基本会跟研发费用相当。目前来看，蔚来执行得不错。数据显示，蔚来 2021 年净亏损 40.2 亿元，研发费用为 45.9 亿元。

再来看看 2017 年的特斯拉，总运营费用为 38.55 亿美元，费用率为 32.8%，与蔚来相当，位于小鹏和理想中间。其中，研发费用为 13.78 亿美元（约合 87.7 亿元），销售及管理费用为 24.77 亿美元（约合 157.6 亿元），占总营收（118 亿美元）比例分别是 11.7% 和 21%。

除了越来越健康的业务数据，理想还有一个很大的变化，就是资本市场对它的认可度在上升。在市值上，理想反超小鹏，跃居新势力第二，仅次于蔚来。截至 2022 年 4 月 5 日收盘，蔚来市值是 380 亿美元，理想是 287 亿美元，小鹏则是 252 亿美元。

这背后的原因，除了销量和毛利的提升，还有就是混合动力被市场重新认可。此前，因为特斯拉的强势表现，资本市场更看好纯电动路线。理想第一款车采用的是增程式技术，属于混合动力的一种，很长时间里被看作是「过渡路线」，二级市场对理想的未来有所疑虑。

但随着插电混动市场在 2021 年的爆发，资本市场逐渐意识到，在走向新能源汽车终局的过程中，不仅要注重方向，还要把控节奏。2021 年，插电混动产品因为没有里程焦虑，部分地区的政策红利等因素，成为新能源市场的主力之一。

根据中国汽车工业协会的数据，2021 年，中国新能源乘用车销量达到了 333.4 万辆，同比增长 120.6%。其中，插电混动汽车（PHEV）的销量达到了 60 万辆，增长率达到了 121.6%，甚至小幅超过纯电汽车的增长率。

进入 2022 年后，插电混动汽车市场更是迎来爆发式增长。中国汽车工业协会数据显示，今年 1 月至 2 月，插电混动汽车销售 16 万辆，同比增长 2.5 倍。其中，2 月插电混动汽车销量为 7.5 万辆，同比增长高达 3.4 倍。

理想的眼光不止于此。它在 2025 战略中曾提到，「2025 年中国新能源市场销量是 800 万辆，理想要做到 20% 的市场占有率，160 万辆销量」。要完成这样的销售目标，仅占据几个小的细分领域已经无法完成，理想需要在新产品和纯电平台的开发，以及补能网络的服务布局上投入更多。

对蔚小理来说，2022 年将会是非常忙碌的一年，既要加速新产品的导入、提升交付数量，也要做好生产降本、提升体系效率，还要为保持研发的节奏和速度，为接下来的「锦标赛」做好准备。