巴马茶业IPO：难成A股“茶业第一股”，财务真实性之谜仍有待解开

原则上，创业板不支持房地产等传统行业企业在创业板上市。而中介机构用抠字眼的方式强行论证了八马不属于负面清单，但笔者不得不提八马茶业在新三板挂牌期间确实将自身定位为“精制茶制造业”。也许是三板期间的督导券商中金公司没有IPO辅导机构中信证券(600030)水平高?

虽然说八马茶业从事茶和相关产品的研发设计、标准输出及品牌零售业务，在招股书中也将自己定位为“食品、饮料及烟草制品专门零售”，但经过之前“难以规范性”的分析，八马茶业和农业股“固有风险”存在相通之处，我们强烈质疑发行人所处行业位列”负面清单”，其不符合创业板上市条件!

02、存货高企，存货会计计量困难，“估计是常态”

公司在采购物料中，多次提到“产品的非标属性较强，无公开市场价格可比“，导致存货的成本确认很难精准，也为企业粉饰报表提供了先天优势。

八马茶业的存货问题比较突出，2018-2020年，八马茶业存货账面价值分别为1.51亿元、2.09亿元和3.20亿元，呈逐年大幅增长趋势;我们都知道，存货不但需要计提跌价准备，而且存在价格波动的问题，对于上市公司财务来说，不是一个友好的工作要素。

况且从下图可以看到，不仅仅是八马茶业自身，它的加盟商的库存也在增加，让笔者怀疑公司是否存在压货给供应商从而提高自身收入的行为。(如果说茶业涨价了笔者也无话可说)

03、门店销售情况不乐观，可持续盈利能力存疑

销售模式方面，八马茶业主要分为直营与加盟两种，

招股书显示，公司门店数量为2,373家(包括直营店379家，加盟店1,994家)，在茶叶连锁领域处于领先地位。根据EuromonitorInternational出具的市场地位声明函，按茶叶连锁店门店、茶叶连锁专卖店门店统计，公司为中国茶叶连锁店第一品牌及中国茶叶连锁专卖店第一品牌。

但是公司的直营门店基本集中在广东(239家)和福建(117家)，两个喜欢喝茶的大省。所以严格来说，公司是不是一个真正全国性的连锁品牌，还需要时间检验。

通过下图，我们可以发现，直营门店数量的变化是不大的，2018年300家，2019年329家，2020年366家，2021年379家。

但是有一个比较令人诧异的现象：300家左右的独立门店，每年都有将近一半是亏损的，而且公司在招股书里称：独立门店一般回本周期约为2-3年。那么2018年的新设立门店，理应在2021逐步成熟了，实际上并没有(从图里可以看到，门店培育期暂未盈利的门店数一直较高水平)。从另一个角度看，八马可能在啃老本，利用一些广深、福建地区较好的门店，一直维持着企业的经营。笔者对于企业的扩张能力产生一定的疑惑。

直营的门店一半都不太乐观，加盟的如何，我们就不得而知了，企业估计也不是特别在乎，因为毕竟是买断式销售的，短期不会对八马的经营构成太大影响。但是如下图，加盟的收入也占了八马近一半的收入，占比48%左右，如果经营一直不太好，加盟商也吃不消啊，长期来看还是会有影响的。

04、供应商规范性存疑

八马向前五名供应商采购金额占当期公司总采购金额的比例分别为25.15%、29.00%和24.06%，看起来不是很高，但是我们观察一下供应商的情况，可能不太乐观。我们随机截取几个供应商。

可以发现，大部分供应商，名义上是公司，实际都是个人公司，一两个股东。这个会形成什么问题?茶叶本身就不是标准化产品，无法核实供应商是否会配合公司，通过降低成本的形式创造利润，比如通过体外资金循环，少记成本。一般大型公司由于还涉及到税务等问题操作难度比较大，但是这种个人公司很容易操作，这也就导致公司公信力大幅下降。

三、结语

不能否认的是，茶叶这个行业太特殊了，很多时候很难去衡量业绩的真实性、持续性(证监会为了证明獐子岛的造假，耗费的人力物力，有目共睹)。八马目前只有十亿左右的收入体量，一两个亿的利润体量，在动辄几百几千块一斤的茶叶面前，这个规模还是略微小了一点。

在笔者看来，茶叶本身价值不好确认，又因为供应商和客户的”分散“导致财务技术上无法精细化的特征，这为其粉饰报表提供了先天优势。且不论八马茶业能不能成为境内第一家茶业上市公司，这种标的真的要斟酌!